两年前的那个春天，几名“松花江77号”信托计划的投资者在法院听到了冰冷的宣判，“驳回请求，损失自担。”

他们不光赔了几百万，还赔进了七八年的时间。

2011年他们买了一份信托产品，只第二年收到过一笔收益，年化10.8%。然后融资方就出事了，破产重整。依照方案他们只能拿回8.82%的本金，剩下的全部转为公司的股权。

投资者们到处维权，找代销的银行，找信托公司，最后闹上法院。

一位投资者录下了代销行领导的承诺，“本金不会受损失，一年内能得到解决。”这是信托行业很多年一贯的行规，风雨无阻，刚性兑付。

但这份证据没有改变结果。

“松花江77号”成了“国内信托破刚兑第一案”，也成了此后诸多投资人和信托公司纠纷案的标杆。

今年2月的一天，有人说一位投资者走进一家头部信托北京总部吞下20多粒安眠药，救护车来得及时，救了回来。该信托产品涉及已经爆雷的恒大项目，投资者知道“投资有风险”，但认为其中有“黑幕”。

最近一段时间，盈科律师事务所合伙人郭韧明显感觉到，来找他们咨询信托无法兑付的投资人明显多了。投资的信托计划踩了爆雷房企，现在钱回不来了。

律师们给出了一些建议，“实际上，维权都很困难。”

机构的统计是，去年一年，地产信托项目违约了900多亿。今年1月份，又有超过七成的信托违约，都是跟房地产有关。

一个信托公司的客户经理说，前几年赚那么多钱的时候怎么没闹，还能光吃肉不挨打吗？

转念想想，信托公司又何尝不是如此呢？

房企拿不出钱，投资者一拨一拨维权，几家大的信托公司在近期不得不陆续接了出险房企的盘。

前几年行情好的时候一起吃了肉，现在嘴唇被冻裂，牙齿能没事吗？

“低风险、高收益”

3月份有段时间，中概股集体大跌。

朋友圈流传好几个版本的统计表格，但内容都差不多，好未来、新东方、滴滴、爱奇艺这些公司，从去年的高位跌去了超过90%。

不少人慨叹，一个时代落幕了，不管你承不承认。

时代这东西，真是滚滚的车轮。

几年前在一个理财平台上，一位用户问：信托产品逾期了，怎么办？下面的回复排队出现了“骗局！”

简单来说，信托是基于信任委托管理和处分财产，跟银行、保险、证券并列为金融家族的一员。在众多的理财方式中，信托针对的更多是高净值客户，有100万的投资门槛。

过去的很多年，信托理财在某种程度上打破了“高收益＝高风险”的铁律，一位投资者概括了一下那段美好时光，不用看项目，“闭眼入”。10%以上的年化收益，到期兑付。

即便是信托投资的项目出现问题，最后也是由信托公司兜底，投资者顶多损失点收益或者本金。

可能是因为这样的“美名”，这几年越来越多的人投资了信托产品。但很少人知道，信托能够走到今天20多万亿的规模，跟房地产有很大关联。

房地产发展的黄金年代，房企们蒙眼狂奔，他们需要源源不断的杠杆，撬动未来。

2003年6月，央行的121号文件从多个环节上限制了银行对房地产的贷款，这让信托迎来了发展的重大历史机遇。

一位信托公司的业务部门老总说，大概从那一年的7月开始，蜂拥而至的地产商就踏破了他们的门槛。

彼时的国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松在接受采访的时候引用了一句话，“信托的想象力可以跟人类的想象力相媲美。”

随后北京就密集推出了“三环新城”、“金融街写字楼项目贷款”等一批信托项目。

当时有信托公司公开提出了担心，如果这个项目不能从银行顺利进行其他环节的融资，或者银行因其资质有问题而不发放后续贷款，那这个信托项目就会存在巨大关联风险。

但2003年四季度机构的数据显示，投向房地产的信托资金，无论品种还是金额，都发生了质变。该机构说，房地产信托不再是“勇敢者的游戏”，而成了信托公司的“香饽饽”。

用益金融信托研究院统计，2011年，信托资金流向房地产领域占比就来到了峰值。

那一年，有人算过，央行总共3次加息，6次上调存款准备金率。全国超过120个城市出台了房价调控目标，46个大中城市出台了“限购令”， 10个城市出台了针对楼盘的强制“限价令”。

房企们全面遇阻的时刻，信托勇敢地站了出来。

“坏孩子”

但是在初期被经济学家大力称赞的“灵活性”，让信托在随后的几年不断“犯错”，也不断被监管点名批评。

业内有个不成文的说法，信托一直被当作是“坏孩子”。

大家奔向房地产的2011年，刚刚起步的五矿信托曾与上海松江当地一家小型地产开发商——荣腾置业签署了一份24个月、规模4亿元的信托计划。

这是家什么样的开发商呢？成立七八年，注册资本1200万，开发资质为“暂定”，而且在2011年底就无效了。

到期前6个月，五矿信托对这家公司的还款资金情况进行了核查，结论是回笼资金不足以支付信托本息，五矿信托提前终止了计划，按照当时的行规，把本息按照约定给了投资者，然后开始债务追偿。

痛定思痛，五矿对着媒体表了决心，“更倾向于做国企、优质房企，像荣腾置业那样的小房企不会再做。”

2013年、2014年，类似的情况不止在一家信托公司发生，行业里出现了一波违约潮。后来业内的人对媒体分析，违约的案例，基本都是在疯狂的2011年埋下的。

与此同时，每年监管的罚单中，总有相当一部分给了信托公司和从业者，原因是房地产信托计划贷款用途管理不到位、部分贷款资金流入股市房市等等。

2020年底中国信托业年会上，时任银保监会党委委员、副主席黄洪直言行业的问题，“热衷于投机，利用信托制度的灵活性到处找缝隙、钻空子。”同时，依然对通过简单的影子银行业务和通道类业务盈利存在路径依赖和幻想。

那一年的下半年，房企融资被划上“三道红线”，整个行业的氛围开始发生转变，房地产市场的风向出现了极大的扭转。

2021年下半年以后，爆雷的规模房企已经差不多有20家，还有若干家资金困难的房企，在困境中挣扎。

昔日跟房地产水乳交融的信托公司，也一同掉进了泥潭。用益金融信托研究院的数据显示，2021年房地产的违约规模，史上最猛。

“一根绳上的蚂蚱”

不久前，龙头公司中信信托公告，另一家TOP房企世茂的信托计划也“变相”展期了。

公告言辞用得很温和，该信托产品进入将近三个月的“观察期”。中信信托跟投资人表达的中心思想是，既要施压，又不能逼得太紧，“给予世茂一定的时间”。

世茂是去年年底遇到流动性危机后，为数不多的一直想办法的房企之一。看到前面几家房企躺倒之后，无论是信托公司还是持有信托产品的投资者，都渐渐认清了一个事实，珍惜还愿意努力的房企。

留有余地，可能皆大欢喜；步步紧逼，则可能血本无归。

中信信托是行业第一方阵的龙头，除了涉及世茂以外，去年违约的10款信托计划中，一半都是在地产。

另一家同样在第一梯队的五矿信托，去年上半年的净利还大增了37%，但全年净利却下降了15%。下半年陆续爆雷的房企，恐怕是不小的黑洞。

排名在后半段的万向信托，2020年投资在房地产的占比将近60%。翻看一下这些投资的项目，可以说是，精准踩雷。

今年年初以来，陆续有信托公司接盘了出险房企的项目股权，看一下名单，五矿信托、平安信托、光大信托、中融信托，据说还有几家处在正在进行时的商谈中。

业内评价很一致，这是处置风险项目不错的方式，把项目盘活，无论是对房企还是信托、投资者，都是好事。

这些接盘的项目，大多是优质项目，信托公司本身就有一部分股权，“监管开始收紧通道业务后，信托资金出现在前融，甚至前前融、供应链融资等多个环节，其中一部分以项目股权形式出现。”同策研究院研究总监宋红卫说，“可以看到目前接盘的都是央国企背景的信托公司，通过收购化解项目风险，符合政策导向。”

有业内人士预计，这背后大概率会有资金方面的支持，毕竟这些信托公司最近的日子也都不好过。

但是风险也显而易见，“前期肯定洽谈了很久，双方都要有妥协，信托公司也会对项目进行甄别和选择，厘清债务债权结构还有后续的风控标准。”宋红卫判断，这种信托直接接盘的模式，恐怕只能以个案形式出现，不会大面积跟进。

3月16日，国务院金融稳定发展委员会专题会议上，高层有了最新表态，关于房地产企业，要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式转型的配套措施。

银保监会随后发声，鼓励机构稳妥有序开展并购贷款。

这是一个积极的信号，下一步应该会看到政府、房企、金融机构等多方在化解风险方面的协同和努力。

和地产相关的各类投资人，再次迎来了久违的利好。

“投资有风险”这几个字，买个十块钱的理财都会在明显的位置出现，“高风险高收益，低风险低收益“的道理，大家都懂。只是市场好的时候大家容易忘，市场不好的时候，也容易忘。